Самыми привлекательными сегодня в России остаются инвестиции в связь. В течение 2001 года на этом сегменте рынка были реализованы несколько крупных инвестиционных проектов. Достаточно назвать приобретение компанией «Альфа-Групп» 25-процентного пакета акций АО «Вымпелком» и 43,6% акций оператора «Голден Телеком», а также покупку в ноябре финансовой группой «Менатеп» активов российских телекоммуникационных фирм, принадлежавших американской корпорации Andrew («Раском», «Метроком», «Макомнет», «Магистраль-Телеком» и ЗАО МКС). В целом же, свыше половины всех сделок, связанных с прямыми инвестициями, пришлось на телекоммуникации. В денежном выражении это около 2,5 млрд. долл. В то же время объем телекоммуникационного рынка России в 2000 году составил 4,9 млрд. долл., в прошлом — около 6 млрд. Конечно, это немного по сравнению, например, с оборотом «ЮКОСа».

Но привлекательность этого рынка обусловлена не столько его нынешней емкостью, сколько перспективами. Во-первых, на нем работает огромное количество мелких и средних компаний, которые можно сливать, покупать, выдавливать с рынка и т. д. В сущности, даже компании «большой тройки» сотовых операторов –«Мобильные Телесистемы» (МТС), «Вымпелком» (торговая марка — «Билайн») и «Телекоминвест» (проект «Мегафон») — по сравнению с сырьевыми монстрами — мелкие компании. Так что для монстров здесь есть, где развернуться. Во-вторых, этот рынок в слабой степени подвержен влиянию колебаний мировой сырьевой конъюнктуры. Правда, общая рецессия в мировой экономике не могла на нем не сказаться, но России это не коснулось.

ИНВЕСТИЦИОННЫЙ РАЙ

В связи с рецессией на мировом телекоммуникационном рынке наблюдается жесточайший спад, что проявляется в постоянном сокращении общих капиталовложений. Как показало специальное аналитическое исследование финансовой ситуации, проведенное Pricewaterhouse Coopers и Venture One специально для Network World, 4,7 млрд. долл., вложенные в 423 телекоммуникационные компании во II квартале 2001 года, на 35% меньше 7,3 млрд. долл., вложенных в 527 фирм в I квартале. Фактически это означает прекращение венчурных инвестиций на всех сегментах рынка. Начиная с I квартала 1999 года, общая сумма вложений в отрасль оказалась самой низкой. Впервые с IV квартала 1998 года число инвестируемых компаний оказалось столь незначительным.

На этом фоне Россия выглядит инвестиционном раем. Внутренний телекоммуникационный рынок в прошлом году вырос на 20%, что значительно превышает темпы роста ВВП. При этом на нем много незанятых «ниш».

В своих позитивных оценках будущего российских телекоммуникаций эксперты единодушны настолько же, насколько пессимистичны в оценках мирового телекоммуникационного рынка. Так, по мнению Сергея Силкина, консультанта компании The Boston Consulting Group, в ближайшие три года объем рынка будет увеличиваться примерно на 15% ежегодно, что выше предполагаемых темпов роста ВВП. В 2000 году объем этого рынка был около 4,6 млрд. долл. (1,8% ВВП — 250 млрд. долл.), а в 2001 году, по самым консервативным оценкам, его доля поднялась до 1,9% (5,4 и 290 млрд. долл. соответственно). Согласно прогнозам этой же фирмы, в 2004 году рынок связи в нашей стране вырастет до 8 млрд. долл., что будет соответствовать 2,05% ВВП (390 млрд. долл.). В качестве ключевых факторов роста указываются общее улучшение экономической ситуации, укрепление рубля, проникновение мобильной связи в регионы и реструктуризация тарифов местной связи. Так что интерес к этому сегменту рынка со стороны потенциальных инвесторов весьма высок. Но этот интерес подогревается все-таки не столько количественными, сколько качественными оценками динамики рынка. Количественные же показатели выглядят достаточно скромно.

По оценке Константина Чернышева, начальника аналитического отдела Инвестиционной банковской группы «НИКОЙЛ», суммарная капитализация российских телекоммуникационных компаний сегодня не превышает 4% от капитализации всего внутреннего бизнеса. В денежном выражении она составляет 9,5 млрд. долл. Почти 40% этой суммы приходится на МТС. Доля акций российских фирм, работающих на рынке связи, в суммарном объеме торгов фондовых бирж несколько выше: от 6 до 8%. Подавляющее же число акций составляют ценные бумаги ОАО «Ростелеком». Но несмотря на то, что только за 2001 год индекс РТС поднялся на 60%, стоимость бумаг большинства региональных операторов практически не растет, а их капитализация соответствует уровню, который наблюдался сразу после кризиса. Может показаться, что внутренний телекоммуникационный бизнес сильно недооценен. Более внимательный анализ свидетельствует, однако, что с учетом прибыли операторов до вычета налогов (EBITDA) и общего невысокого кредитного рейтинга России эта «недооценка» является незначительной.

ГОСУДАРСТВЕННЫЕ И ЧАСТНЫЕ ИНВЕСТИЦИИ: КТО — КОГО?

В то же время крупнейшим игроком на рынке услуг связи в России по-прежнему остается государство. В частности, Министерство путей сообщения России со своей дочерней компанией «Транстелеком». В новом году «Транстелеком» намерен привлечь на нужды развития около 4 млрд. руб. И эти 4 млрд. заложены в инвестиционную программу МПС. Причем даже после урезания инвестиционной программы МПС интересы оптико-волоконного монстра практически не пострадали. Когда Николай Аксененко отстаивал право своего, между прочим, государственного, ведомства делать столь масштабные инвестиции в этот проект, он ссылался на невозможность управлять железнодорожными перевозками без современных оптико-волоконных каналов связи. Новый министр МПС Геннадий Фадеев на первой же пресс-конференции заявил, что инвестиции в «Транстелеком» оправданы, прежде всего, с коммерческой точки зрения. Он впервые объявил о том, что планируется часть каналов связи сдать в аренду, определенные каналы — пустить в продажу, для части каналов разрешить их использование операторским компаниям. По словам Геннадия Фадеева, «4 миллиарда — меньше, чем цифра портфеля заказов, набранного на этот год». Таким образом, пока еще государственный «Транстелеком» превращается в крупнейшего игрока на рынке предоставления услуг оптико-волоконных каналов связи. Это обошлось государству в общей сложности в 1 млрд. долл., что сравнимо, например, с общим объемом всего телекоммуникационного рынка в России за прошлый год.

Инвестиционные проекты, осуществленные в области связи негосударственными игроками, выглядят значительно скромнее. И это понятно: инвестиции — это всегда риск, а рисковать своими деньгами всегда менее приятно, чем государственными. Одна из крупнейших сделок прошлого года — уже упоминавшаяся выше покупка «Альфа Групп» 25-процентного пакета «Вымпелкома». Консорциум «Альфа Групп« инвестировал 103 млн. долл. на покупку 5,15 млн. вновь выпущенных обыкновенных акций «Вымпелкома«. По условиям соглашения, «Вымпелком« и «Вымпелком-Регион« получат до 337 млн. долл. для осуществления регионального развития, если «Теленор« и «Вымпелком« используют свои опционы для прямых инвестиций в «Вымпелком-Регион«. В результате «Альфа Групп« будет принадлежать 25% плюс две акции от общего количества голосующих акций «Вымпелкома«, а «Теленору« — 25% плюс 13 акций от общего количества голосующих акций компании. Причем «Теленор» уже имеет опыт работы с крупным пакетом акций оператора этого рынка. И опыт этот водушевляет. Стоимость 25% акций «Вымпелкома», приобретенных компанией «Теленор» в декабре 1998 года за 160 млн. долл., сегодня составляет не менее 350 млн. долл. Похожая ситуация связана с фирмой «Голден Телеком»: в апреле 2001 года все та же «Альфа-Групп» приобрела ценные бумаги этого оператора по цене 10,3 долл. за акцию, а в декабре стоимость каждой акции достигала уже 14 долл.

По мнению Андрея Богданова, старшего аналитика управления рынков и акций «Альфа-банка», отдача на вложенный капитал в телекоммуникационном секторе выше, чем в других секторах. Но это относится, скорее, к альтернативным операторам. Их динамичное развитие стимулируют такие факторы, как отсутствие государственного тарифного регулирования цен на услуги и, что особенно важно, искренняя заинтересованность менеджмента в росте капитализации и привлечении инвестиций. И, как следствие, при оценке целесообразности участия в инвестиционном проекте потенциальные инвесторы часто принимают положительное решение под влиянием именно этих субъективных факторов.

ЖДАТЬ ЛИ КРУПНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ РЕГИОНАЛЬНЫМ ОПЕРАТОРАМ?

Если говорить о традиционной телефонии, то инвесторов сегодня интересуют отнюдь не отвлеченные параметры (потенциальная абонентская емкость или стоимость активов в пересчете на одного абонента), которые сами по себе не могут быть превращены в реальный доход. То есть характер интереса инвесторов к этому сектору экономики претерпел серьезные качественные изменения. В сущности, это можно считать логическим продолжением процесса ликвидации последствий перегрева рынка корпоративных ценных бумаг высокотехнологичных компаний. Теперь к этим компаниям применяются те же критерии оценки, что и к компаниям традиционной экономики. Это, прежде всего, финансовое положение оператора, динамика его развития, качество денежных потоков, прибыльность и уровень корпоративного управления (как правило, достаточно низкий).

В то же время появление новой шкалы ценностей означает, что большинство региональных операторов пока не могут рассчитывать на крупные инвестиции, хотя сам по себе высокий потенциал региональной связи сомнений ни у кого не вызывает. Константин Чернышев из ИБГ «НИКОЙЛ» указывает на причины такого положения дел. Незавидные финансовые показатели, которые региональные операторы демонстрировали в последние годы, объясняются не только последствиями кризиса. Свою роль играют низкая эффективность управления отраслью связи со стороны государства (экономическая необоснованность тарифной сетки, перекрестное субсидирование регионов и различных типов услуг связи и т. д.), а также наличие множества льготных абонентов. Достаточно сказать, что среди абонентов типичной региональной телефонной компании доля физических лиц около 80%, но, в соответствии с законом Паретто, эти пользователи приносят менее половины (20%) совокупного дохода. Инвесторов не устраивает также отсутствие четкой стратегии развития оператора, либо то, что она остается закрытой для инвесторов и акционеров. И, безусловно, охлаждает энтузиазм инвесторов отрицательный опыт, накопленный за прошлые годы. Например, 25-процентный пакет акций компании «Связьинвест», приобретенный несколько лет назад фирмой MustCom за 1875 млн. долл., сегодня стоит лишь 350 млн. долл. Инвестиции AIG Brunswick в архангельского оператора «Артелеком», осуществленные в 1997 году, имели куда меньший масштаб (всего 29,5 млн. долл.). Однако и они за прошедшие годы обесценились в пять раз. И подобных примеров немало.

Внутренний телекоммуникационный рынок в 2001 году вырос на 20%, что значительно превышает темпы роста ВВП. На нем много незанятых «ниш». В ближайшие три года объем рынка будет увеличиваться примерно на 15% ежегодно и в 2004 году вырастет до 8 млрд. долл. Однако суммарная капитализация российских телекоммуникационных компаний не превышает 4% от капитализации всего внутреннего бизнеса и составляет 9,5 млрд. долл. Доля акций российских фирм, работающих на рынке связи, в суммарном объеме торгов фондовых бирж несколько выше: от 6 до 8%.

По единодушному мнению экспертов, главные причины сложившегося положения дел — отсутствие собственника, а также хотя бы минимальной заинтересованности руководства таких компаний в росте их инвестиционной привлекательности. Так что без изменения структуры собственности и методов управления операторы фиксированной связи просто обречены на инвестиционный голод.

Главный собственник таких операторов — государство — похоже, начинает это осознавать. Во всяком случае, еще в прошлом году появилась первая информация о предстоящей реструктуризации «Связьинвеста» — ключевой компании российской фиксированной телефонии. Именно обеспечение ей доступа на рынок инвестиций объявлено основной задачей всех преобразований, которые «Связьинвесту» предстоит пережить. О принципиальной схеме реструктуризации — образовании крупных компаний-операторов по числу федеральных округов — написано немало. Особых возражений со стороны экспертов пока не прозвучало. Первые шаги по реструктуризации уже сделаны, а никаких скандалов это вроде бы не повлекло. (Что для «Связьинвеста», вообще-то, нетипично).

В качестве примера можно привести образование «Сибирьтелекома». Видимо, именно такая модель реорганизации дочерних компаний является базовой для всего «Связьинвеста». Собрание акционеров ОАО «Электросвязь» Новосибирской области решило присоединить к нему 10 компаний электросвязи Сибирского федерального округа. Объединенную компанию назвали «Сибирьтелеком». В нее, кроме «Электросвязи«, войдут аналогичные предприятия Алтая, Бурятии, Хакасии, Алтайского и Красноярского краев, Иркутской, Кемеровской, Омской, Томской и Читинской областей. Генеральный директор АО «Электросвязь» Анатолий Никулин считает, что идея объединения заключалась в образовании единого оператора региональных компаний. По своему экономическому потенциалу новая компания будет одной из крупнейших в России, как надеется А. Никулин. А заместитель генерального директора АО «Связьинвест» Александр Лопатин считает, что благодаря объединению прибыль от реализации всех компаний электросвязи Сибири может увеличиться на 15 млн. долл., а приток инвестиций — на 24 млн. долл.

Звучит оптимистично. Но не следует забывать, что никакие реструктуризации и реорганизации не сделают инвестиционно привлекательными проекты по телефонизации сельской местности: низкая платежеспособность сельского населения и огромные российские расстояния делают их принципиально убыточными. Государству предстоит нелегкий выбор: либо раз и навсегда отделить коммерчески привлекательные проекты, требующие использования высоких технологий (Интернет, мобильная связь, оптико-волоконные сети и т. д.) от проектов социально значимых, но заведомо убыточных, либо предлагать эти социальные проекты в «нагрузку», в обмен на доступ к коммерчески привлекательным.

Журнал «Экономика России: ХХI век» № 2(7)

Объявления